Michael: Hallo Tim, wir sind in der Folge 8 unseres Podcasts. Was machen wir denn heute alles Spannendes?

Tim: Hi Michael, grüß dich. Ja, wir sprechen heute über eine Reihe von Themen. Und zwar fangen wir erst einmal an, in die Welt der Ordertypen ein bisschen einzuführen. Da wollen wir uns einem speziellen Ordertyp widmen.

Dann ist auch Jörg Schirmacher von PLATOW wieder bei uns zu Gast, der schon mal bei uns zu Gast war. Und wir sprechen über spannende Themen, zum Beispiel über den Split-Off von Johnson & Johnson.

Wir klären einmal auf: Was überhaupt für verschiedene Arten von Unternehmensabspaltungen gibt. Wir sprechen über den enormen Kursverlust von Adyen und wir sprechen aber auch über das Small-Cap-Unternehmen Eckert & Ziegler.

Ich glaube, da sind wirklich viele interessante Dinge dabei. Wir hören direkt rein.

Bevor es gleich losgeht, hier noch ein kurzer Disclaimer: Die bereitgestellten Inhalte in diesem Podcast dienen nur der Information und stellen keine Anlage-, Steuer- oder Rechtsberatung dar und sind weder als Angebot noch als Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren oder Währungen zu verstehen.

Request-for-Quote-Order

Michael: Genau, wie schon in der Einleitung gesagt, wollen wir heute mal in die Welt der Ordertypen eintauchen. Immer wieder mal kommen Fragen zu dem Thema auf, also zu den Ordertypen. Und wir wollen uns heute mal mit der Request-for-Quote-Order beschäftigen.

Michael, magst du einmal kurz erklären, was die Request-for-Quote-Order eigentlich ist?

Michael: Klar, das mache ich sehr gerne, weil das ist auch, ich sage mal, mein Lieblings-Ordertyp.

In Summe haben wir ja sieben Ordertypen. Request for Quote, Quote Request oder auch Live-Trading – der Ordertyp hat eigentlich relativ viele Namen. Letztendlich ist es aber in meinen Augen ein echt attraktiver Ordertyp.

Wie funktioniert er?

Also es ist so, dass ich das gewünschte Wertpapier auswähle, ich gebe die Stückzahl ein und dann sage ich kurz „Quote holen“. Dann bekomme ich von allen Handelsplätzen, die das gewählte Papier handeln, einen Kurs gestellt, also einen handelbaren Kurs.

Das heißt, den Briefkurs beim Kauf und den Geldkurs beim Verkauf. Und dann kann ich sagen: „Ich will kaufen“, und dann wird die Order ausgeführt.

Das heißt, ich weiß zum Zeitpunkt der Ordererteilung, zu welchem Kurs meine Order ausgeführt wird. Das ist schon echt sensationell.

Es kann auch mal vorkommen, dass der Kurs abgelehnt wird. Aber dann macht man es einfach noch mal. Ich weiß halt vorher, welcher Kurs mich nachher erwartet. Das ist wirklich ein extremer Vorteil.

Tim: Aber wie unterscheidet sich denn jetzt die Request-for-Quote-Order von der bei Neo-Brokern üblichen Market Order?

Michael: Ja, die Unterscheidung ist halt eigentlich fundamental. Bei der Quote-Order weiß ich eben vorher, welchen Kurs ich bekomme. Bei einer Market Order ist es so: Ich sage halt einfach, ich möchte eine Ausführung zum nächsten Kurs.

Aber was ist denn der nächste Kurs?

Der nächste Kurs kann bei volatilen Werten völlig von dem Kurs abweichen, den ich vielleicht vorher gesehen habe. Und ich weiß es halt einfach nicht. Also, ich kriege eine Ausführung, aber der Kurs steht halt vorher nicht fest.

Und das ist schon ein deutlicher Unterschied.

Tim: Ja, und das kann natürlich auch eventuell zu einem hohen Sparpotenzial führen, weil man immer genau weiß, zu welchem Kurs der Wert dann ausgeführt wird.

Und das wollen wir tatsächlich auch noch mal genauer untersuchen. Also: Wie viel Sparpotenzial eigentlich durch die Request-for-Quote-Order entsteht.

Das wollen wir euch dann in einer der nächsten Folgen präsentieren, wenn wir das Ergebnis unserer kleinen Studie vorliegen haben.

Und wenn ihr darüber hinaus noch weitere Fragen habt, die wir im Podcast beantworten sollen, dann schreibt uns doch gerne an podcast(at)justtrade.com.

Und jetzt starten wir direkt rein in den nächsten Teil, nämlich die justTRADE Marktnews.

justTRADE Marktnews

Michael: Ja, wir freuen uns auf einen Gast. Der ist quasi Wiederholungstäter: Jörg Schirmacher, der Geschäftsführer von PLATOW.

In der vergangenen Zeit ist ja wieder einiges passiert und da haben wir uns gedacht: Mensch, wir laden doch Jörg wieder dazu, der uns eben die Themen einordnen kann.

Hallo Jörg!

Jörg: Ja, hallo Michael, hallo Tim. Freut mich, wieder dabei zu sein.

Michael: Jörg, wir haben ein Thema mitgebracht. Da geht's um Unternehmensabspaltungen. Die sind ja irgendwie ein Trend und ich sage mal, das lässt sich seit den letzten zwei Jahrzehnten beobachten.

Warum machen Unternehmen das?

Jörg: Also, da gibt's grundsätzlich verschiedene Gründe. Aber nicht selten entscheiden sich Managementteams für eine Abspaltung, um eben den Fokus auf ein bestimmtes Geschäftsfeld zu legen.

Die Logik dahinter ist: Bist du fokussiert, dann kannst du dein Kapital effizienter allokieren. Bedeutet letztlich, du bist flexibler, reaktionsfähiger und schaffst dann am Ende mehr Aktionärswert.

Weitere Gründe können auch sein, wenn zum Beispiel bei einem Konglomerat Synergien fehlen zwischen beispielsweise zwei Segmenten. Dann könnten sogar Kosten entstehen. Das sind weitere Gründe für eine Abspaltung.

Und wenn du so einen, ich sage mal, „Pure Player“ – nennt man sie in der Regel – gegründet hast, werden die vom Kapitalmarkt in der Regel auch mit einem höheren Bewertungsmaßstab bepreist.

Und neben dieser Fokussierung, die oftmals der Grund ist, gibt es aber auch oft andere Gründe, wie zum Beispiel regulatorische.

Zum Beispiel, wenn ein Unternehmen eine sehr marktbeherrschende Stellung hat, dann kann der Regulator einschreiten und sagen: Ihr müsst etwas verkaufen, um nicht die Eigenschaften eines Monopols zu haben.

Michael: Verstehe. Und ich glaube, es gibt ja auch manchmal die Fälle, wo irgendwelche aktivistischen Investoren sozusagen das Management zwingen, hier eine Abspaltung vorzunehmen oder zu prüfen, weil sie glauben, dass zwei Teile mehr wert sind als das Konglomerat.

Jörg: Genau. Darüber hatten wir ja auch in unserem ersten Podcast gesprochen. Du spielst da auf die mögliche Abspaltung der Consumer-Sparte von Bayer an. Das ist ein Beispiel, was momentan im Markt passiert.

Wenn man jetzt den Blick in die Vergangenheit wirft, dann hat Bayer ja schon mal so etwas gemacht. Die haben 2005 Lanxess abgespalten.

Aktuell ist, wie gesagt, Consumer Health in der Diskussion.

2013 gab es das US-amerikanische Unternehmen Pfizer. Dann hatten wir dieses Jahr Anfang des Jahres Healthcare von General Electric und auch in jüngster Zeit hatten wir viele Ankündigungen, unter anderem Novartis und Johnson & Johnson.

So will zum Beispiel Novartis die Generika-Sparte Sandoz abspalten, noch in diesem Jahr.

Und Johnson & Johnson hat das ja erst ganz kürzlich mit dem Großteil seiner Anteile an der Konsumgütersparte Kenvue praktiziert.

Michael: Bevor wir dann über Johnson & Johnson sprechen, weil das ist ja wirklich, glaube ich, das neueste Beispiel: Es gibt da ja verschiedene Abspaltungsmethodiken. Vielleicht kannst du uns die einfach mal kurz erläutern.

Jörg: Gerne. Grundsätzlich gibt es drei verschiedene Möglichkeiten.

Da gibt's den Spin-Off, den Split-Off und den Carve-Out.

Kurz zum Spin-Off: Hier ist es so, dass Aktionäre der Muttergesellschaft, die diese Abspaltung durchführt, automatisch Anteile an der neu gegründeten Gesellschaft erhalten.

Beispiel: Wenn jetzt der Aktionär 3 Prozent an der Muttergesellschaft besitzt und diese in zwei Bereiche aufgeteilt wird, dann wird dem Aktionär automatisch auch 3 Prozent der Aktien an dem abgespaltenen Unternehmen zugeteilt.

Wenn wiederum kein Interesse an den Aktien der neuen Gesellschaft besteht, dann muss der Aktionär diese über die Börse verkaufen.

Ein Beispiel wäre jetzt die eben genannte Novartis, wo es einen Spin-Off des Sandoz-Geschäfts geplant ist.

Die zweite Möglichkeit ist ein Split-Off.

Und hier haben Aktionäre grundsätzlich die Option, sich entweder für eine Aktie der Gesellschaft zu entscheiden, also quasi Aktionär zu bleiben, oder aber sie können sich entscheiden, Anteile an der ausgegliederten Tochter zu erhalten.

Oder aber sie sagen: Ich möchte eine Mischung aus beiden. Das heißt, ich möchte einen Teil meiner Aktien an der Mutter behalten und einen Teil meiner Bezugsrechte für Aktien an der neuen Tochter nutzen.

Und hier wäre beispielsweise Johnson & Johnson mit Kenvue ein Beispiel.

Und dann gibt es als drittes Beispiel den Carve-Out. Das ist am Ende des Tages eine Neuemission, das heißt ein sogenannter IPO, bei dem ein Geschäftsteil mit neuen Aktien an Investoren an die Börse gebracht wird.

Hier unterscheidet sich das also vom Split-Off und Spin-Off dadurch, dass tatsächlich ein wirklicher IPO stattfindet, bei dem auch Emissionserlöse generiert werden, die das Unternehmen dann vereinnahmt.

Und in der Regel ist es so, dass einem Carve-Out nicht selten ein Split-Off vorweggeht.

Das heißt, eine Muttergesellschaft macht einen Carve-Out, kehrt nicht selten unter 50 Prozent der neuen Gesellschaft aus, behält aber über 50 Prozent der Anteile, um quasi weiterhin das Sagen zu haben, und später trennt es sich dann über den Großteil der restlichen Anteile über einen sogenannten Split-Off.

Also erst Carve-Out, neue Emission, IPO an die Börse und dann Split-Off.

So ein Beispiel wäre zum Beispiel die DWS der Deutschen Bank. Die hat 2021 den Börsengang gegeben. Heute ist die Deutsche Bank noch mit, ich glaube, ungefähr 80 Prozent an der DWS beteiligt.

Ob die das irgendwann reduzieren werden über einen Split-Off, das weiß ich nicht. Aber das wäre so ein Beispiel.

Michael: Ja, interessant. Wobei also ich glaube, Spin-Off ist sicherlich so der häufigste Fall.

Und Split-Off ist, glaube ich, zumindest jetzt, wenn ich so in meine Historie zurückschaue, bei Johnson & Johnson schon irgendwie etwas Besonderes gewesen.

Weil alle erst dachten: Mensch, habe ich mich verlesen? Man muss doch Spin-Off verstehen. Nee, es ist doch ein Split-Off.

Vielleicht kannst du kurz erläutern, was bei Johnson & Johnson eigentlich passiert. Also was wollen die machen? Um welchen Teil geht es?

Jörg: Genau. Also am 24. Juli hat Johnson & Johnson angekündigt, den Großteil seiner Anteile – und das waren ungefähr 90 Prozent an Kenvue – über einen Split-Off in eigene Aktien umzutauschen.

Muss man tatsächlich sagen: Wie sah das genau aus? Also, wie war die Struktur dieser Ankündigung?

Für jede Johnson-&-Johnson-Aktie, die damals so ungefähr bei 170 US-Dollar gehandelt wurde, stand das Angebot im Raum, den Aktionären 8,03 Kenvue-Papiere pro Johnson-&-Johnson-Aktie zu geben.

Das hat ungefähr einem Aufschlag, einer Prämie von rund 8 Prozent, entsprochen.

Wieso eine Prämie? Weil man ansonsten sicherstellen wollte, dass sie ihre 90-Prozent-Beteiligung auf 9,5 Prozent reduzieren.

Das war das Ziel dieses Tauschgeschäfts.

Und das hat es auch geschafft. Die Annahmefrist war, wenn ich mich richtig erinnere, am 18. August, und das hat geklappt.

Aber auch diesem Split-Off war sogar ein Carve-Out vorweggegangen.

Und zwar hatte Johnson & Johnson im Mai dieses Jahres über einen IPO diese Sparte überhaupt erst an die Börse gebracht, hielt damals aber noch 90 Prozent der Anteile.

Und das galt es jetzt über diesen Split-Off auf 9,5 Prozent zu reduzieren.

Michael: Aber ist das nicht ungewöhnlich? Also, ich sage mal, du hältst irgendwie 90 Prozent an einem Unternehmen und dann willst du sozusagen eigentlich das rausgeben und nur noch 9,5 Prozent halten.

Da drängt sich doch die Frage auf, dass man mal vergleicht: Johnson & Johnson und Kenvue – was ist denn eigentlich da attraktiver?

Jörg: Ja, und da schließt sich ein bisschen der Bogen wieder zu dem ersten Teil unseres Gesprächs: Warum machen das Unternehmen?

Wenn man sich jetzt die Geschäftsbereiche von Johnson & Johnson und Kenvue einmal genauer anschaut, unterscheiden die sich doch eben schon sehr.

Das eine ist deutlich stärker und wachstumsstärker, aber eben auch risikobehaftet. Das ist der Johnson-&-Johnson-Teil.

Kenvue ist ein eher stabiles Konsumgütergeschäft. Hat bestimmt jeder schon mal ein Produkt davon in der Hand gehalten.

Beispielsweise Nicorette, das sind Nikotinkaugummis, oder zum Beispiel Mundhygieneartikel von Listerine. Das kennt ja auch jeder. Oder zum Beispiel Frauenhygieneprodukte von o.b.

Das heißt, dieses Geschäft ist zwar stabil, aber es wächst nicht so leicht und es ist auch in einem sehr hart umkämpften Markt tätig.

Und wenn wir das Umsatzwachstum von Kenvue in den letzten fünf Jahren einmal anschauen, waren das ungefähr 1,5 Prozent pro Jahr.

Also stabil, aber wenig.

Und auch für die Zukunft wird das nicht deutlich höher erwartet. Analysten gehen von zwei bis zweieinhalb Prozent aus.

Und das hat nicht zuletzt auch mit der Konkurrenz zu tun.

Die Ausgliederung von Kenvue mit Haleon, bekannt für Marken wie zum Beispiel Sensodyne oder auch Listerine, zusammen – die sind dort im Markt auch aktiv.

Das macht so einen sehr umkämpften Bereich aus und dürfte nicht zuletzt auch ein Grund gewesen sein, warum sich Johnson & Johnson jetzt entschieden hat, das Geschäft herauszulösen.

Wenn ich mir jetzt auch mal den Peer-Vergleich anschaue, wie Kenvue im Vergleich zu Haleon und Reckitt Benckiser sich entwickelt hat, was die EBITDA-Margen angeht: stabil, aber niedriger als bei der Konkurrenz und teurer bewertet.

Sprich, ob sich jetzt Aktionäre für das eine oder das andere entscheiden sollten – wir mögen Johnson & Johnson aus den genannten Gründen.

Aber am Ende des Tages muss der Aktionär selber die Frage stellen: Möchte er ein etwas risikoreicheres, aber dafür stärker wachsendes Geschäft haben oder möchte er eben ein sehr stabiles, weniger risikoreiches Geschäft haben?

Michael: Ja, und du sagst es eingangs: Spin-Off wird auch in den Medien immer wieder gerne verwechselt. Man verliert schnell den Überblick.

Was, glaube ich, auch gerne übersehen wird, ist jetzt auf dem Gebiet die steuerliche Komponente.

Wie ist dieser Split-Off steuerlich zu berücksichtigen?

Das heißt, wenn ich jetzt das Kenvue-Angebot angenommen hätte und für meine Johnson-&-Johnson-Aktien 8,03 Kenvue-Aktien erhalten hätte: Macht das für mich steuerlich irgendeinen Unterschied?

Ich glaube, wenn man Google findet, man allerlei Antworten, aber wie es davon mag nicht immer stimmen.

Jörg: Ja, das ist in der Tat so. Also, wenn man das googelt, dann kommt viel, dass das steuerlich total kompliziert ist und dass man die Finger davon lassen soll.

Aber am Ende ist es eigentlich relativ einfach.

Es gilt das sogenannte Fußstapfenprinzip, was auch hier bei Johnson & Johnson so Anwendung kommt.

Und das führt eben dazu, dass die Anschaffungskosten der alten Aktien auf die neuen sozusagen aufgeteilt werden, gemäß dem Verhältnis.

Und das bedeutet eben, dass die Kapitalmaßnahme erstmal steuerneutral umgesetzt wird.

Dann werden die Anschaffungskosten gemäß dem Bezugsverhältnis aufgeteilt.

Das bedeutet dann aber auch natürlich, dass die Anschaffungskosten von Johnson & Johnson gesenkt werden.

Und wenn man dann irgendwann verkauft, dann fällt die Steuerlast eben höher aus, weil ich ja einen niedrigeren Anschaffungskurs habe.

Gleichzeitig wird der Einstandskurs von Kenvue verhältnismäßig hoch sein, je nachdem, zu welchem Kurs man eben Johnson & Johnson gekauft hat, sodass dann eben keine oder nur eine geringe Steuerlast entsteht.

Also eigentlich relativ simpel.

Und ja, das ist so das Prinzip, was es da steuerlich zu betrachten gibt.

Aber es ist mitnichten so, dass das irgendwie unklar ist. Das hat der Gesetzgeber ganz klar geregelt, wie zu verfahren ist.

Tim: Gut, vielen Dank.

Michael, Jörg, du hast ja eben auch schon ein paar Beispiele genannt aus der Vergangenheit.

Fällt dir denn da eins von den Beispielen ein, wo du sagst: Das war für die Aktionäre irgendwie wertstiftend? Und vielleicht auch eins, was irgendwie schmerzhaft war?

Dass man einfach mal so grob weiß: Sind es vielleicht namhafte Werte, die das tun, und das ist eher wertstiftend oder eben nicht? Oder sind irgendwie Nebenwerte vielleicht? Hast du da noch mal eine Einschätzung?

Jörg: Gerne.

Also jetzt in der jüngsten Zeit, sagen wir mal Zeitraum der letzten drei Jahre, gibt's zwei relativ bekannte Beispiele, die stand heute für Aktionäre wertstiftend waren.

Das ist zum Beispiel Siemens Energy gewesen. Die liegt seit der neuen Emission über 10 Prozent im Plus.

Und natürlich auch das ganz bekannte Beispiel Porsche aus den letzten Jahren. Da sind Aktionäre mittlerweile deutlich über 20 Prozent im Plus.

Das sind zwei sehr positive Beispiele, wo man ganz klar sagen kann: Immer in einem sehr schwierigen Umfeld.

Leider gibt es etliche negative Beispiele, auch aus dem Nebenwertebereich.

Wenn ich da zum Beispiel mal in den Zeitraum Geschäftsjahr 2022 schaue, da gibt es dann beispielsweise Bechtle mit rund minus 50 Prozent Kursverlust.

2021 war das Jahr der Börsengänge. Und wenn man hier schaut, haben wir zum Beispiel Mister Spex mit 85 Prozent Kursverlust.

Wir haben About You, kann wahrscheinlich viele mit dem sehr deutlichen Kursverlust. Auto1, ein sehr deutlicher Kursverlust von über 80 Prozent.

Also leider ist die Antwort auf die Frage, ob diese IPOs meistens wertstiftend sind, ein klares Nein.

Wir haben das mal für den Zeitraum 2021 bis 2023 analysiert. Wir haben uns alle IPOs an der Frankfurter Börse angeschaut.

Und wenn man angenommen alle dieser Neuemissionen mitgezeichnet hätte, dann würde man heute auf einem Kursverlust von 24 Prozent sitzen.

Für 2021 fällt die Bilanz noch viel katastrophaler aus. Das sind über 40 Prozent Kursverlust.

Und was das Thema Spin-Offs beziehungsweise Split-Offs angeht, da läuft es in der Regel auch nicht sehr viel besser.

Wenn man eine Studie von Harvard Business Review zurate zieht, die haben 350 Abspaltungen analysiert. Dreiviertel der Abspaltungen haben keinen Aktienwert geschaffen.

Also leider eine nicht so tolle Bilanz.

Michael: Da drängt sich ja schon der Eindruck auf: Wer vor allen Dingen an den Deals verdient, sind eben Investmentbanken, Kanzleien, die diese strukturieren und dann entsprechende Fees generieren, und nicht selten auch die Managementteams.

Wie kann man sich irgendwie vor Verlusten schützen? Hast du da eine Idee?

Jörg: Also am Ende des Tages ist es immer notwendig, eigentlich eine einfache, saubere Unternehmensanalyse zu machen.

Und auch sich immer kritisch zu fragen: Ist das, was das Management sagt vor so einem Börsengang, glaubwürdig?

Weil die rühren natürlich ordentlich die Werbetrommel.

Wenn man sich mal das Beispiel von SUSE, das ist ein Linux-Spezialist, anschaut: Die wurden im Mai 2021 zum Kurs von 30 Euro von EQT, das ist eine schwedische Private-Equity-Gesellschaft, an die Börse gebracht.

Und ja, heute sitzen die Aktionäre auf 50 Prozent Kursverlust.

EQT hat kürzlich erst angekündigt, die Aktie wieder von der Börse zu nehmen und eine Prämie von 50 Prozent in den Raum geworfen.

Vorstellen: Also zu 30 Euro gezeichnet und jetzt zu 16 Euro zurückkaufen, 50 Prozent Prämie.

Also für mich war das kein guter Deal, aber für EQT ein sehr guter Deal.

Und klar, auch das Umfeld spielt eine Rolle. 2021 hat Rekordemissionen erlebt. Das Umfeld war entsprechend gut. 2022, 2023 ist das deutlich nach unten gegangen.

Und diese Investoren und Unternehmen sind natürlich nicht auf den Kopf gefallen. Die wissen natürlich, in welchen Phasen sich solche IPOs umsetzen lassen und in welchen Phasen man eher die Füße stillhalten sollte.

Und auch mal den Bogen zu SUSE und anderen IPOs zu spannen: Vor dem IPO hatte SUSE sehr stark die Werbetrommel gerührt.

Die haben die einzigartige Wettbewerbspositionierung des Unternehmens in einem sehr wachstumsstarken Markt propagiert beziehungsweise hervorgehoben.

Und anschließend war nach einem kurzen Kursanstieg, der recht substanziell war, aber anschließend gab es fundamental nur Enttäuschungen.

Michael: Und woran lag das?

Jörg: Man hatte einfach viel zu ambitionierte Mittelfristprognosen aufgerufen, wozu man halt neigt, wenn man möchte, dass so ein IPO funktioniert und man den höchsten Preis vereinnahmen möchte.

Und wenn die Mittelfristprognosen nicht gehalten werden können, dann stellt sich eben sehr schnell raus, dass eine Aktie viel zu teuer bepreist ist.

Und das ist bei SUSE der Fall gewesen.

Michael: Also unterm Strich sollte man als Anleger kritisch sein, sollte sich die Unternehmensbewertung schon ... Mich erinnert das so ein bisschen auch an T-Online, die auch irgendwie als IPO an die Börse gebracht wurden und dann wieder zurückgekauft wurden für kleines Geld.

Also sagen sollte man, glaube ich, echt immer kritisch sein und sich auch nicht von den Marketingversprechen sozusagen blenden lassen, sondern wirklich gesunder Menschenverstand und Aufmerksamkeit ist da, glaube ich, wirklich ...

Jörg: Ja, von absolut.

Adyen

Michael: Kommen wir nun zu einem anderen Thema. Und zwar wollen wir auch einmal über den Payment-Spezialisten Adyen sprechen.

Und zwar ist es ja ein Stripe-Konkurrent und er hat einen enormen Kursverlust von 39 Prozent hinnehmen müssen.

Könntest du uns vielleicht kurz einmal da einordnen, was dort passiert ist?

Jörg: Gerne.

Also, dass ein 50 Milliarden schweres Stock-50-Unternehmen an einem Tag über 40 Prozent verliert, das ist sicherlich eine Seltenheit.

Du hast das eingangs erwähnt: Adyen ist ein Payment-Anbieter, Konkurrent von Stripe oder PayPal.

Das heißt, die sind natürlich auch in einem Segment aktiv, das stark wächst und das auch in der Tendenz sehr hoch bewertet ist.

Vielleicht als Disclaimer vorneweg. Aber trotzdem: Über 40 Prozent bei so einem großen Unternehmen kommt nur wirklich selten vor.

Was war passiert?

Sie haben Zahlen vorgelegt und letztlich die Wachstums- und Margenerwartungen des Kapitalmarktes sehr stark enttäuscht.

Das hat zu einer Verunsicherung geführt, was die mittelfristige Unternehmensentwicklung angeht, die Mittelfristprognosen angeht.

Und da Adyen eben schon vorher aufgrund sehr starker, über 30 Prozent pro Jahr liegender Wachstumsraten sicherlich optisch teuer bewertet war, hat das dann sehr dramatische Auswirkungen gehabt.

Tim: Warum wurden diese Erwartungen enttäuscht?

Während die Konkurrenz, wie zum Beispiel Stripe – da hast du sie erwähnt – sehr stark spart momentan, weil wir haben ein wirtschaftlich schwieriges Umfeld, Personal wird entsprechend entlassen, hat sich Adyen entschieden, in zusätzliches Personal zu investieren, also antizyklisch in Personal zu investieren, um dann eben bereit zu sein, wenn die Erholung kommt, die Nachfrage zu bedienen.

Und das führt kurzfristig natürlich zu Margendruck.

Und hinzu kommt, dass im US-Digitalgeschäft – das ist ein wichtiger Bereich bei Adyen – zunehmend Preiswettbewerb herrscht.

Das hat auch mit der Zyklik zu tun.

Natürlich schauen Kunden wie zum Beispiel Spotify oder Netflix vermehrt auf die Kosten.

Und wenn du eben pro Transaktion nur ein paar Basispunkte verdienst, dann kommt es eben vor allen Dingen auf das Volumen an.

Und du hast kaum Wechselkosten im Markt.

Das heißt, ein Netflix kann sich fast über Nacht entscheiden: Hey, wir verschieben unsere Volumen jetzt von Adyen zu Stripe.

Wenn du keine Wechselkosten hast und der Konkurrent eben Rabatte anbietet, verliert man sehr schnell.

Und das ist passiert.

Die Mittelfristprognose ist ein Umsatzwachstum von 25 bis 33 Prozent pro Jahr und einer Marge von über 65 Prozent.

Also da sieht man aber, bei welcher Qualität wir sind.

Das wurde zwar bestätigt, aber es bestehen vom Markt Zweifel.

Und die Aktie hat über 40 Prozent verloren.

Nur war die Aktie vorher schon immer volatil.

Wenn man die Q1-Zahlen im Februar anschaut, auch dort hat sich Adyen entschieden, mit den Zahlen anzukündigen, dass es in Personal investiert, antizyklisch investiert.

Und auch damals hat die Aktie 20 Prozent verloren, aber anschließend sehr gut performt.

Das heißt, Volatilität ist die Aktie gewohnt, sage ich mal.

Aber dieser Wettbewerb und dieser Margendruck, der belastet jetzt ganz klar.

Auch wenn ich zum Beispiel überzeugt bin, dass dieser langfristige Ansatz, den das Unternehmen ja ganz offensichtlich fährt, also langfristig antizyklisch in Personal zu investieren, der richtige ist.

Ob es sich auszahlen wird, wird die Zeit zeigen.

Michael: Ja, auf alle Fälle sehr interessant.

Wir hatten in einem vorherigen Gesprächsverlauf auch sehr oft das Stichwort IPOs.

Und Adyen ist jetzt ja auch noch nicht allzu lange an der Börse notiert.

Hat sich denn nach den massiven Kursverlusten ein Investment in die Aktie also auch hier nicht gelohnt?

Jörg: Das kommt auf den Einstiegspunkt an, wie so oft.

Aber du hast vollkommen recht: Adyen hat auch einen IPO gemacht und der ist auch noch nicht lange zurück.

Der war im Juni 2018 bei ungefähr, ich glaube, 240 Euro. Heute handelt die Aktie bei ungefähr 670 Euro.

Wenn man also damals gezeichnet hat, dann würde man auch noch heute sehr deutlich im Plus liegen.

Aber man muss auch sehen: Die Aktie war schon bei 3.000 Euro. Also das ist alles relativ.

Und zudem muss erwähnt werden: Wenn man damals nicht gezeichnet hat und die Aktie erst anschließend auf dem Sekundärmarkt kaufte, bekam man diese Aktie nicht mehr für 240 Euro, sondern eher für 460 Euro.

Also in kürzester Zeit hat sich diese Aktie verdoppelt.

Aber selbst dann wäre heute noch ein sehr ordentliches Plus in den Büchern.

Von daher haben wir ein qualitativ sehr hochwertiges Unternehmen, was jetzt teuer bewertet war, enttäuscht hat, aber langfristig gute Wachstumsperspektiven hat.

Michael: Du hattest vorhin ja auch schon verschiedenste Aspekte erwähnt, warum Adyen, warum es zu einem Kursverlust gekommen ist, warum aber auch eigentlich eventuell interessant sein könnte.

Aber worauf kommt es denn jetzt eigentlich, wenn ich jetzt hier zuhöre und mir das anhöre? Worauf kommt es denn jetzt wirklich bei Adyen an? Was würdest du da sagen?

Jörg: Am Ende des Tages, ob die Mittelfrist-Guidance, ich hatte sie vorher erwähnt, gehalten werden kann.

Und das wird davon abhängen, ob der Preiswettbewerb, den sie momentan in den USA haben, eben nur zyklischer Natur ist.

Also ob der wieder vorübergehend ist, wenn sich die Wirtschaft erholt, oder ob das etwas langfristig sein wird.

Wenn das etwas Kurzfristiges ist, wird die Frage sein, ob Adyen diese Marktanteile, die sie jetzt sicherlich auch verloren haben, zurückgewinnen können.

Wir sind da grundsätzlich optimistisch gestimmt.

Wieso?

Adyen hat einen technologischen Vorsprung. Das Produkt kann im Vergleich zu Stripe oder anderen Anbietern mit seinem Produkt Datenanalyse anbieten, die es den Händlern ermöglicht herauszufinden, wie sich ihre Kunden verhalten, Kaufverhalten zu analysieren.

Und so argumentiert Adyen zumindest, können sie auch für ihre Kunden Kosten sparen.

Das heißt eigentlich am Anfang für Adyen mehr als bei der Konkurrenz, aber auf längere Frist werden die Gesamtkosten, die sogenannten Total Cost of Ownership, niedriger sein als bei anderen.

Um ein Beispiel zu geben: Jede Kreditkartentransaktion, die abgebrochen wird – und das kommt ja durchaus oft vor, hat wahrscheinlich jeder von euch schon erlebt – kostet das nicht mich, aber den Kunden von Adyen kostet jede abgebrochene Transaktion Marge.

Und durch diese Datenanalyse kann Adyen seine Kunden dabei unterstützen, diese Abbrüche zu reduzieren.

Wenn sich das durchsetzt, was ich glaube, etwas dauern wird, weil die nächsten Monate wird dieses Narrativ bestimmen: Wettbewerb, Margendruck.

Aber wenn sich das langfristig durchsetzt, dann kann die Aktie auch ordentlich zulegen.

Eckert & Ziegler

Michael: Wir haben vorhin schon über Johnson & Johnson und auch jetzt über Adyen gesprochen, beides Unternehmen mit relativ großer Marktkapitalisierung.

Und es gibt bei uns einen Wert, der immer wieder an den Top 10 der meistgehandelten Werte kratzt. Das ist Eckert & Ziegler.

Die haben eine Marktkapitalisierung von circa 650 Millionen Euro und damit auch ein recht kleiner Wert.

Kannst du uns vielleicht da einmal kurz erläutern, was Eckert & Ziegler eigentlich macht und was deren Geschäftsmodell ist?

Jörg: Gerne.

Ich war auch etwas überrascht. Wenn man die meistgehandelten Titel sieht, dann ist man gewohnt, Apple und Nvidia zu sehen. So ein kleines Small Cap finde ich sehr freundlich in der Liste zu sehen.

Wir haben Eckert & Ziegler bei uns auf dem Kurszettel. Es ist ein SDAX-Wert, also genau der ...

Michael: ... der liegt also damit genau im Fokus unseres Produktes.

Jörg: Genau.

Und vielleicht kurz zum Geschäftsmodell:

Also, die Berliner verkaufen Produkte für die Nuklear- und Medizintechnik für die Krebsbehandlung.

Und das sind im Grunde zwei Bereiche.

Zum einen Radioisotope. Die werden für die Krebsbehandlung benutzt.

Und dann der Bereich Medical. Dort geht es um die Diagnose von Krebs.

Das heißt, über bildgebende Medizintechnik wird untersucht, ob ein Befund vorliegt.

Und anschließend kann er dann auch mit den Lösungen von Eckert & Ziegler behandelt werden.

Dann befindet sich das Unternehmen natürlich in einem strukturell wachsenden Markt.

Und dieser Markt hat auch sehr, sehr hohe Eintrittsbarrieren, was das Geschäftsmodell grundsätzlich sehr attraktiv macht.

Nicht jeder kann mit radioaktiven Materialien umgehen und darf das auch nicht. Und das ist auch gut so.

Dafür bedarf es entsprechender Lizenzen und das Know-how, um dieses zu erhalten.

So entsorgt zum Beispiel Eckert & Ziegler auch das radioaktive Material anschließend wieder.

Also wirklich ein sehr hoch regulierter Markt.

Und Radioisotope sind mit 55 Prozent Umsatz das wichtigste Segment. Medical macht den Rest aus.

Und ja, am Ende des Tages ist die Frage, ob die Aktie attraktiv bewertet ist.

Aber wenn man sich den Kurs anschaut, sieht das momentan nicht so gut aus.

Michael: Ja, das ist eigentlich auch wieder ein gutes Stichwort.

Also der Chartverlauf von Eckert & Ziegler gleicht ja einer Gaußschen Normalverteilung, also eine Kurve, die wie eine Art Glocke verläuft.

Kannst du uns das vielleicht auch mal kurz erläutern?

Jörg: Gerne.

Also der Kursverlauf – das Hoch war ja, glaube ich, 2021. Der war sicherlich auch bei Eckert & Ziegler einen qualitativ hochwertigen Unternehmen geschuldet, sicherlich aber auch dem Zinsumfeld.

Und als die Zinsen gestiegen sind, hat das entsprechend Druck auf die Bewertung ausgeübt.

So ist die Aktie von, glaube ich, damals 130, 140 Euro auf ein Tief Mitte 2022 von 33 Euro gefallen.

Also einmal das veränderte Zinsumfeld.

Aber das war nicht das Einzige, sondern es gab auch fundamentale Veränderungen.

Diese sogenannten Radioisotope werden von Eckert & Ziegler größtenteils aus Russland bezogen.

Das heißt, das Russland-Exposure hat dem ganzen Geschäftsmodell einen Strich durch die Rechnung gemacht.

Es gab Lieferkettenprobleme entsprechend und die Nachfrage konnte einfach nicht bedient werden.

Und da der Bereich Radioisotope der Umsatz- und Gewinntreiber ist, hat das die Gewinne deutlich zurückgehen lassen.

Michael: Und würdest du oder würdet ihr bei PLATOW Börse jetzt sagen, dass die Aktie trotzdem immer noch attraktiv ist?

Jörg: Also, die Bewertung hat sich deutlich normalisiert.

Mittlerweile ist es auf einem Bewertungsniveau von, meine ich, 21-mal auf den Gewinnerwartungen des nächsten Jahres.

Das ist deutlich untergekommen im Vergleich zu 2021.

Was die Lieferkettenproblematik angeht, arbeitet das Management daran, sich davon unabhängiger zu machen.

Und zudem investiert das Management auch in zusätzliche Produktionsanlagen im Bereich Radioisotope.

Das sind sogenannte Reinräume. Da wird dieses radioaktive Material hergestellt und in Laboren für die Qualitätskontrolle quasi untersucht.

Also an der Lieferkette ist man dran und die Kapazitäten werden ausgebaut.

Also auch wieder ein antizyklisches Verhalten, was wir hier erkennen.

Kurzfristig belastet das natürlich klar höhere Kosten, höhere Abschreibungen und entsprechend niedrigere Margen.

Langfristig soll sich das aber auszahlen.

Wir finden, dass die Aktie aktuell attraktiv bewertet ist.

Michael: Ja, super. Vielen Dank für deine Einschätzung.

Ich glaube, da waren wirklich vier spannende Themen dabei und man konnte auch einiges mitnehmen und dementsprechend, glaube ich, auch viel lernen.

Und ich danke dir, Jörg.

Jörg: Ja, vielen Dank, dass ich dabei sein durfte, zum zweiten Mal.

Und wenn ihr, liebe Leser, mehr davon hören wollt, mehr davon lesen wollt, was wir über verschiedene Aktien im Ausland, aber auch speziell in Deutschland zu sagen haben, dann könnt ihr euch für unseren kostenlosen Newsletter, die PLATOW Weekend Edition, anmelden.

Der Anmeldelink dürfte in den Shownotes dieses Podcasts zu finden sein.

Vielen Dank.

Michael: Genau, ja. Also kann ich nur unterstreichen. Der ist wirklich super interessant, der Newsletter.

Und Tim, du packst den in die Shownotes, ne?

Tim: Super, machen wir so.

Michael: Super, vielen Dank.

Jörg: Alles klar. Danke, ciao.

Michael: Tschüss.